对话李迅雷：美债危机三年内爆发？美国会"破产"吗？ - 主题精读稿
对话李迅雷：美债危机三年内爆发？美国会"破产"吗？ - 主题精读稿
前言：以债务为棱镜透视全球经济格局 (00:00 - 01:30)
本期知本论邀请中泰国际首席经济学家李迅雷，以债务危机为切入点，探讨全球高企的债务问题。这是李迅雷在知本论的返场，上一次他讨论的是资产荒以及"下个十年买什么"。一年过去，周遭环境发生了非常多的变化。我们正身处一个被高企的债务、持续的通胀、激烈的地缘政治以及撕裂的社会所定义的时代。在这样的环境下，我们应该重点关注什么、抓住什么？
从美国、日本的债务困境到中国的地方债风险，从宏观经济走势到个人资产配置，这场对话试图回答一个核心问题：在债务不断累积的时代，我们该如何理解风险、把握机会？
值得注意的是，李迅雷最近为桥水基金创始人瑞·达利欧的新作《国家为什么会破产》撰写了推荐。李迅雷最近发布的文章题目是《高债务的实质是老年病，拉长时间看国家由盛转衰》，也聚焦于债务。两位经济学者不约而同地将目光聚焦于债务——这已经不仅仅是经济问题，而是关乎每个人的财富、生活，乃至未来政治经济趋势走向的大问题。
一、为什么全球都在关注债务危机？(01:30 - 07:00)
债务问题的关注并非源于临界点已至，而是因为它与和平、老龄化深度交织。 李迅雷对债务问题的关注已持续多年。达利欧的视野覆盖全球各国的债务周期，而李迅雷更聚焦主要经济体——美国、日本、欧盟和中国。他试图从国家和平的历程去解释债务周期的形成机制。
2025年是二战结束80周年，一个值得深思的现象是：经历漫长和平阶段的发达经济体，债务水平普遍较高；发展中经济体的债务水平现在也不低了。 这背后的原因与和平年代的累积效应、人口老龄化程度的提高是否有关系？李迅雷正是基于这个角度去思考问题。
债务周期如何形成？未来结局如何？李迅雷通过把时间拉长，分析二战后全球主要经济体债务从回落到上升的过程，研究下一阶段债务处置的特点以及国家间此消彼长的趋势。
关于债务周期，达利欧区分了短期与长期两种类型：
短期债务周期表现为波动，如库存周期、朱格拉周期等，属于中短周期。这些都是中短周期，有反复、有波动。
长期债务周期则与房地产、经济盛衰相关。研究长周期可以把问题看得更清楚，对未来经济发展大方向更具指导意义，对投资和资产配置也更有借鉴价值。
达利欧在书中提到的80年长周期，恰好与二战结束至今的时间吻合——这是否意味着我们正处于大债务周期的尾声？
李迅雷认为，可能会出现一些爆发案例。研究周期问题需要把时间拉长，对各国历史上的重大事件进行分析比较。达利欧运用大量历史数据分析长周期特性，非常有意思。李迅雷则侧重于对二战以后全球主要经济体债务的回落到上升的过程，更多把它看成是和平阶段发生这种现象背后的生成原因，从而分析下一阶段债务处置的特点以及国家间此消彼长的趋势会不会发生。
二、全球债务为何不断攀升？(07:00 - 12:45)
国际金融学会(IIF)2025年5月的报告显示，截至当年3月，全球债务已膨胀至324万亿美元，创历史新高。其中政府债务也在明显增加。政府债务增长的关键推手是重大危机事件。
以美国为例，2008年次贷危机是债务上台阶的主要原因。 次贷危机的爆发与美国经济持续繁荣到最终泡沫破灭，尤其是房地产泡沫破灭有很大的相关性。危机到来时，无一例外居民部门和企业部门要去杠杆、降杠杆。但你要维持社会稳定，政府必须得加杠杆。这里面就是此消彼长。政府是社会的组织者、社会秩序的维护者，维持国家社会经济稳定义不容辞，必须在他人缩表时扩表，这样债务就起来了。
另一次债务大幅增长发生在2020-2022年三年疫情期间。疫情使经济出现停摆，产业链、供应链受阻。为保证就业和经济循环，政府再次加杠杆。无论是中国还是美国，疫情期间政府债务都明显上升。
债务增加的原因多种多样，包括全球贸易保护主义加剧、逆全球化趋势、地缘政治冲突加剧、各国增加军事防卫投入等。增加不是一蹴而就的，可能有反复、有降有升，但大的趋势总是往上走的。
李迅雷提出了一个独特的分析框架——三个周期的比较：
1. 企业生命周期：美国上市公司平均寿命14年，周期最短。从美国来看，美国上市公司的平均生命周期是14年。
2. 人的生命周期：随着人口预期寿命的上升，大概在75-100年之间，每个人的寿命周期大概率分布在这个区间。
3. 国家债务周期：最长。
国家为什么寿命周期会比较长？是因为国家有政府的信用在，它可以利用政府信用不断举债。 企业对大部分来说信用是不足的，当企业信用出现问题的时候，没有举债能力，就破产倒闭了。而国家不一样，国家有比较强大的信用，可以对内举债，也可以对外举债。
对外举债的风险更大。拉美国家的债务危机主要源于外债过多、国内信用较弱。过去拉美国家发生债务危机，主要是外债比较多，国内信用较弱，导致国家破产。当然国家破产这个语言不够精准，精准的说法应该是政府破产。国家还是存在的。
政府破产后通常有两种解决方式：
- 债务重组：通过谈判达成新的债务安排
- 革命：推翻旧政府、建立新政府，新官不理旧账，对过去债务不再承担义务
债务增长的天花板是什么？ 天花板就是内循环外循环不畅通。中国新发展格局强调要让内循环外循环畅通。破产就意味着政府不能够偿还外债务，通过借新还旧的方式也难以持续的时候，就只能破产了。
政府破产比企业破产要难一些，回旋余地大一些，因为政府是超大机构、有主权信用。但即便如此，历史上仍有很多破产案例：之前的冰岛、希腊、乃至英国都有过政府破产案例，近期亚洲国家中斯里兰卡也出现了政府破产。破产对于小国比较常见，对于大国来说韧性更强，应对债务危机的方式方法也更多。
三、发达国家债务为何更高？(14:28 - 20:00)
发达国家债务水平更高，本质上是"老年病"——发展时间越长，累积的问题越多。
东盟国家政府债务率约30%-40%，低于60%的国际安全标准线。而日本政府杠杆水平高达240%，美国约120%。斯里兰卡虽属于新兴经济体，但债务规模也不低，已经破产。从大趋势看，是不是经济越发达、债务规模就越大，国家反而更容易被高债务压垮？
李迅雷认为要分两方面讲。
一方面，发达国家债务率水平更高，因为发展时间长，累积问题越多。 李迅雷以人体作类比：我们年轻的时候得病率比较低，年纪越大，基础性疾病可能就会增加。人类两大威胁性疾病——恶性肿瘤和心血管疾病——这两个非常具有杀伤力的疾病基本上都是以中老年居多。比如恶性肿瘤的高发年龄是80岁，年纪轻的人也可能得恶性肿瘤，但概率比较小。
发达国家经过那么长时间的发展，累积了大量问题：
- 社会矛盾
- 经济结构扭曲问题
- 贫富差距增大问题
- 一系列新债老债累积
政府债务就会比较重了。国家债务问题与经济发展程度相关。经济越发展，为此付出的成本代价越大。所以发达国家平均债务率水平要超过发展中国家——因为发达程度更高、发展路程更长，累积下来的债务自然更重。经济越发达，发展路程越长，累积的债务自然越重。这是可以理解的。
破产案例分析：
拉美国家：完全是因为国家治理结构有问题，借的美元外债无法偿还，导致社会动荡、内部权力斗争等一系列问题。这不是纯粹的经济问题，而是政治因素加上领导者问题导致的。
冰岛：是一个福利社会。福利社会的话，如果劳动生产率水平不提高、国家财政收入不增加，但同时向老百姓承诺高福利，自然会导致资不抵债，最终政府破产。这与它的模式有关系。
控制债务需要综合平衡和系统思考能力，不能为单一目标不断举债，否则最终会导致经济失衡。这是很容易犯的错误。
破产后会怎样？ 李迅雷认为对破产这个事情不用看得太重。破产后债主们要进行资产清算，大家不希望血本无归，所以要经过谈判提出解决方案。往往破产后还会通过债务重组方式进行债务安排。
对于国内问题，居民部门或者企业被政府拖欠了钱，因为是国内问题，早晚可以还掉，无非就是还的时间会更长一些。对于外债，需要国与国之间讨价还价，最终进行债务重组。债权国肯定要承担一定损失，取决于谈判结果。
四、美债危机会马上爆发吗？(20:10 - 26:00)
国际上对于美债关注比较多。有观点认为美债规模过大，联邦政府可能无力偿还到期债务，出现违约从而引发金融危机。早就听说债务危机要来了，但一直没发生，这次会有不同吗？
美债问题严重，但尚未到马上爆发的地步。 美国联邦政府杠杆水平约120%，跟日本的240%比还是要低。所以美国联邦政府杠杆水平并不算特别离谱。
当前需要特别关注的是利息支出：
- 美国联邦政府债务规模约36万亿美元
- 每年利息支出达1万亿美元
- 2025年据称有9万亿美债到期
原先借的美债利率不高，现在要借新还旧就要按照目前国债收益率水平。因为美国还处在通胀阶段，大家担心美国联邦政府筹不到钱，借新还旧没法做下去，可能实现流动性危机，从而爆发债务危机。
这种可能性不是不存在，也是有可能发生的。但也不用过度担心。 美国国会给联储设定了债务上限，就是债务不能突破这个上限——这也是为美国老百姓考虑，联邦政府举债过多太不负责任，今后会出现债务兑付问题，兑付风险加大。
但在特殊情况下，美国国会也可以进一步提高债务余额上限，让美国联邦政府能够喘口气、继续举债，把当下难关渡过去。如果通胀回落了，举债成本就下降，这样还可以再持续。
不能用线性思维，觉得美国现在债务水平到了36万亿如此之高的规模，它一定会发生债务危机。每个国家都有每个国家的韧性，可以采取诸多方式方法。
美国举债的最大优势是美元信用。 美元是全球第一大储备货币，至少美元债务可以偿还。其他国家如果货币不是国际货币，大家就会担心拿什么来还。
美元会大幅贬值吗？ 实际上现在美元指数已经在回落了，大概是97。但把时间拉长了，美元指数在80多的时候也没有发生美债危机。所以过度关注阶段性数据变化，其实把历史拉长了就会发现美债问题是比较严重，但还不足以马上爆发美债危机这么一个阶段。
虽然美元在贬值，但美元作为全球霸主货币，其交易结算方面的占比、作为国际储备货币的占比都非常大，还是不容易使这个货币被其他货币所取代。从这个角度来讲，美元在走弱，但它还是一个强势货币——"瘦死的骆驼比马大"。
特朗普政府的政策不确定性确实令人担忧。 他上台后声称美元被高估、应该贬值。美元贬值意味着美债信用打折扣——你发的是美元计价的国债，美元贬值意味着债券持有人持有的美债资产也出现了贬值。
五、日本债务困境的启示 (26:19 - 30:00)
日本曾是全球第二大经济体，90年代初为应对房地产泡沫破灭和经济下行，把利率降到负值，还成为"基建狂魔"。日本的债务比重高达215%（有些口径计算为240%），是所有发达经济体中最高的，常被当作"高债务也能维持正常运转"的典型案例。日本可以参照或效仿吗？
日本40年期国债收益率创近20年新高，引发市场担忧。 当债券收益率创新高（即债券价格下跌）时，对债务危机的担忧就会上升。
日本好不容易走出通缩，大家喘了口气，觉得日本经济有望好转，没想到它又面临通胀压力。
通缩时期的"优势"：
- 通缩情况下利率低，虽然日本政府杠杆水平高达240%，但利息支出相对较低，大家不太在意
- 日本国债大部分是内债不是外债，是内部问题不是国际问题，国际冲击力比较小，大家也就没放在心上
但关键还是最近一段时间以来日本通胀起来了，国债收益率往上走，大家对日本政府的偿债能力、对日本政府的信用问题产生担忧。李迅雷认为这些担忧都是正常的，应该要判断的是会不会马上爆发。
他的观点是：日本债务也好、美债也好，都是很大的问题，但近阶段还是有一定的韧性，还有应对的办法。往往是到了山穷水尽的时候，那个时候恐怕是回天乏术了。这两个大国目前的债务还没有到达回天乏术的地步。
债务攀升是否不可避免？ 大概率是不可避免。国家要改变目前的产业结构、经济结构，难度非常大。
我们都是希望通过改革解决问题，经常有个定论说"哎呀任何遇到问题就是通过改革来解决问题"。但实际上改革是动蛋糕的，改革的阻力非常大，改革的成功率非常低，最终还是要靠举债解决问题。
西方国家普遍通过财政与央行配合来应对——财政部门举债，央行买单：
- 美联储总资产里面，60%都是持有美国国债
- 日本央行总资产里面，超过70%是日本中央政府的国债
这些都是掩盖问题，而不是解决问题。 为什么各国政府债务率水平易上难下，也是这个原因。因为进入到人口老龄化阶段之后，整个经济增长速度都放缓了，创造的价值在减少，但债务又是刚性的。这就是我们现在这些国家的困境所在。
六、中国债务结构的独特性 (30:10 - 38:00)
中国面临的老龄化加速压力可能不亚于当年的日本，到2030年前后，中国老龄化水平将超过美国，并呈加速上升趋势。目前中国宏观杠杆率水平也已经超过发达国家平均水平。
中国债务结构与西方不同，核心差异在于地方政府杠杆水平。
中国政府分成两个部门：中央政府和地方政府。实际上中国的体制是一个政府体制，地方政府完全归属于中央政府，不是两个独立的政体；不像美国是联邦制，美国州政府的债务是独立于美国联邦政府。中国的地方政府和中央政府是紧密关联的。
数据对比：
- 中国中央政府杠杆水平目前只有25%左右，非常低
- 美国联邦政府杠杆水平125%
- 但中国地方政府杠杆水平恐怕并不低，这是中国与西方最大的差别
西方国家地方政府融资能力也比较弱，想借钱也没有多少路径可以借，所以地方政府杠杆水平比较低。中国地方政府杠杆水平非常高，确实是一定的风险。再加上中国地方政府除了公开的一般债、专项债之外，更大一块叫隐性债务。隐性债务到底有多少？不清楚。
将政府债务、企业债务和居民部门债务三者加起来，中国的宏观杠杆率接近300%，超过美国，也超过其他西方国家平均水平。所以要关注我们的债务变化状况。
但中国跟西方比有一个很大的优势： 中央政府或者地方政府拥有大量的国有资产，包括国有企业、国有土地、国有森林、国有矿产、乃至国有水资源等等。 我们是社会主义公有制为主体的国家。理论上，中国政府的偿债能力比较强，偿债压力相对还是比较小的。
当然我们要未雨绸缪了。这些年来一直在提倡地方政府要化债，要降低地方政府杠杆水平。我们确实面临着比较明显的债务压力，但优势也还是比较明显的。对于政府信用这方面，没有太多可以担心的。
而且中国人民银行持有国债的比例非常低。我们还没有到国债发不了、然后要让中央银行来承担这么一个地步。对中国的债务要认真对待，但不必过于担心。
地方债高企的病根在于投资拉动型增长模式。
我们通常用支出法来计算GDP（三驾马车：资本形成、最终消费、进出口），中国的特点是资本形成（固定资产投资）对GDP的贡献长期维持在40%以上，大部分国家、绝大部分国家投资对GDP的贡献水平是20%左右，中国是平均水平的两倍。这种以投资拉动经济的增长模式特征非常鲜明。这种模式其实也需要改变，因为目前投资的边际效应在下降。中央经济工作会议也强调要投资的效益得到提高。今后在政府财政预算方面会更加科学、更加注重效率。
地方政府投资主要集中在基础设施建设，是个大头。但现在基础设施建设已经比较完善了，靠基础设施建设来提供现金流不太现实，能够得到的现金流也比较少。
但我们现在面临KPI考核，各个地方政府都要完成当年的GDP增长目标，而且这个目标要完成的话，主要靠快变量：
- 投资是快变量
- 消费是慢变量
中国鼓励消费来拉动当地的经济增长、完成当地的KPI考核，速度太慢，不如搞投资来得短平快一些。这也就是为什么一直在讲要让消费在经济发展中起基础性作用、投资起关键性作用，但每年都有考核、每年都有关键一年，使得投资增长比较快。
统计显示，地方公开债务规模增速是全国GDP增速的三倍以上。可见这些年来为了能够实现GDP增长，各地方政府做出了不懈努力，但最终还是要看效益到底如何。
如果还是要完成GDP量的考核，地方政府要快速增加指标，还得靠快变量、还得拉动投资，这过程中可能出现重复建设、基建浪费。
地区差异明显： 越往西部投资效益越差，越往东部效益越好。GDP考核在这方面有优化空间，包括解决各地方重复建设、产能过剩等问题。
中国正在经历房地产长周期下行阶段，下行拐点是2021年。2021年以后政府债务增长比较快，这个长周期也属于"百年不遇"，认识还需要进一步深入。
如何从投资主导转向消费主导？ 李迅雷更加倾向于制定中长期目标。最近也是对十五规划提出要求，制定中长期发展规划，淡化对年度考核。因为如果是年度考核的话，每年的KPI里面必然包含GDP增长目标，为完成目标就可能采取快变量、一锤定音。
举个不恰当的例子，我们每年都把当年定为"关键的一年"，那么自然要发挥投资对经济发展的关键作用，就忽视了消费对于经济发展的基础性作用。因为每年都是关键的一年嘛。李迅雷建议还是要着眼于长远考虑，不要对当年KPI考核过于短视化，只有这样中国投资主导的增长模式才能慢慢改变为消费主导。
七、化解债务：路径与借鉴 (40:34 - 46:43)
转向消费主导，促消费的动力从哪来？
提振消费的核心是增加居民收入、改善居民部门的社会保障水平，让老百姓敢消费、能消费、愿意消费。 核心又回到原点：到底要不要把消费拉上去？而且这个拉上消费不是短期拉上去，而是要长期确保居民收入增速超过GDP增速，只有这样才能提高居民可支配收入占GDP的比重。否则经常被短期目标困扰、忽视长期，最终对产业结构调整不利。
蛋糕问题： 现在经济增速不像过去几十年那么快，蛋糕没那么大了，怎么增加居民消费？
首先要清楚居民部门里谁是消费的主力——肯定是中低收入群体。目标是让中低收入群体的收入增长更快，快于中高收入、高收入群体，这样经济向消费转型才能显著提升。
可采取的措施包括定向补贴、提高社会保障水平等。要着眼长远，不要被短期业绩所拖累。这涉及到分配问题。
解决债务问题的根本在于体制机制改革。 否则只是简单重复，没有让居民收入得到根本提高，消费效果有限。不能因为看到五月份消费增长速度大幅提升就认为中国消费没问题了——单月数据只是短期数据，更应该关注长期数据。 长期数据的变化还是要有基本理念：增加居民收入，让居民收入增速快于GDP增速，这样居民可支配收入比例才能得到提高。
关于2024年11月提出的一揽子化债举措——五年内支持地方化解12万亿隐性债务：
化债本身就是要改善债券的结构，持有的结构要改变。 目前隐性债务是重头，而且隐性债务利率水平比较高、收益率水平也比较高。在这种情况下要降低地方政府持有债券的成本，关键在这方面有很多可以做的地方。
首先，现在被动压制债务对经济结构改善其实并没有太大影响，还是应该积极面对隐性债务问题，通过置换方式，用低成本的国债或低成本的地方债来置换现在的隐性债务，这样让市场预期可能会更加乐观一些。
国际上主要经济体采取的举措有什么可以借鉴的？
1. 降低利率水平
第一个就是要把利率水平给降下来，这样筹资成本就会下降。我们现在利率水平还是偏高的。特朗普不是一天到晚要让美联储降息吗？降息可以迅速降低债券融资成本。降息这方面在目前情况下还是能做则做，这是比较好的手段。
2. 理顺中央与地方的事权财权划分
中央政府现在还是得把事权和财权之间的划分更加清晰。目前对地方债的态度是由省级政府来兜底，但这个兜底能兜多少是个疑问。更好的方式是通过央行举债，降低地方政府债务、增加中央政府债务，使整体债务结构得到优化。对债务持有者来说，合理的回报应该得到保持。
八、高债务环境下的资产配置策略 (46:43 - 51:25)
达利欧在书的前言提到：他是以投资者的视角而非学者视角来谈论债务问题。"所有的债务危机都为投资者提供了投资机会，前提是他们得了解这些债务危机的运作方式，并且具备良好的原则来应对。"
在债务高企的环境和背景下，投资者应该怎么应对风险？从资产配置角度应该怎么配置自己的资产？有什么原则或逻辑？
把历史拉长来看，每一次萧条、每一次金融危机都是介入的最好机会。 政府不愿意破产，政府以维持社会稳定当作重要任务。作为投资者，对政府的债务处置、政府举债能力、政府信用要有客观评价。
现阶段，比如说中美两国，对债务都不要过度担忧，还是有回旋余地、还是有韧性所在。当债务收益率大幅上升（也就是国债价格暴跌）的时候，买入收益率会比较高一点。
就像"特朗普交易"——讲的是特朗普会出尔反尔、凌晨退缩。同样道理，政府的任务是平滑曲线。当曲线突然变得陡峭的时候，那肯定是机会：往下陡峭的时候是买入，往上陡峭的时候是卖出。
对于全球主要经济体——中国、日本、美国——李迅雷认为都还有抗风险能力。这是基于对政府信用、货币和债务的认知。当然这只代表个人观点，可以用来创造一些投资机会。
黄金配置逻辑：
去年讨论的主题是资产荒下应该买什么。今年黄金比较热，李迅雷在多个场合都提到黄金。
黄金是避险类品种，也是保值类品种。黄金本身不产生现金流，但为什么过去十年表现都是比较强劲？主要也是因为全球经济动荡加剧。2019年李迅雷写了篇文章叫《全球进入到一个低增长高振荡的时代》。
虽然前面讲过，无论是美债还是其他主要经济体的债务，增长似乎是不可逆的，同时也孕育着危机。黄金的避险功能还是非常突出，尤其是在以下背景下进一步凸显：
- 美元指数往下走
- 大家对美债的信用、对美元的信用有了一定的担忧
- 黄金的避险功能和保值属性进一步得到体现
同时，地缘政治问题——经历八十年和平后，国与国之间冲突在加剧。作为一国内部，最近不时有人评论说美国有内战风险，一国内部贫富差距在扩大、人与人之间的关系、阶层与阶层之间关系在紧张。这样的情况下，黄金的避险属性自然就体现出来了。
黄金是长期配置品种。李迅雷认为未来可能在很长时间内，黄金都会呈现总体向上的走势。因为这个世界不是变得越来越好，而是各种矛盾、各种问题没有得到解决，反而在不断累积。
九、2025年上半年经济回顾与下半年展望 (51:25 - 57:31)
现在已经是六月中下旬，一年走过一半，到了年中总结时候。回看上半年国内整体经济形势，再展望下半年可能有的新变量或新动能。
上半年经济表现好于预期。 年初担心特朗普上台后对中国展开贸易战、关税战、乃至科技战、金融战，比较担忧。特朗普上台后确实多次对中国加征关税，但中国经济韧性非常强。
出口方面： 从年初外贸企业就开始抢出口。4月2日特朗普下达全面对等关税，把对中国关税提高到54%，然后我们反击。最后5月12日又达成协议，把之前加征的部分取消，只保留30%关税延期90天。那么这个90天时间又成为我们抢出口的一个实现窗口。这样一到五月份中国出口增长还是不错，超过预期。
消费方面： 也是超预期。跟以旧换新政策有关：2024年以旧换新额度1500亿，2025年提高到3000亿。3000亿规模对整个消费的拉动，李迅雷估算大概有两个百分点左右（计算比较复杂）。今年全年消费增速保持5%以上大致可以完成。
下半年面临下行压力：
- 美国对中国加征的关税会不会有大变化？出口肯定还是会有一个前高后低的增速
- 5月份数据显示投资增速在回落
- 房地产投资增速依然是两位数的下降，没有根本性改变
- 制造业投资增速也在往下走
所以下半年经济下行压力还是存在的，不要有侥幸心理。7月份政治局会议会不会推出一揽子增量政策？ 来改善大家预期，为全年5%左右增长目标的实现提供保障，还是值得期待。
下半年政策着力点：
1. 消费方面——扩大以旧换新范围
消费是一个抓手，非常重要的抓手。上半年主要靠以旧换新，产品主要是耐用消费品，它的边际效应是递减的——有了之后、买了之后不可能继续买。五大类以旧换新产品一到五月份增长速度都非常高，还是有效果的。
能不能扩大以旧换新范围？
- 从商品消费扩大到服务消费
- 从耐用消费品扩大到必需品
- 从主要让中高收入阶层受益，转移到让中低收入阶层受益
这个增量政策如果对提升消费还可以再来一波。
2. 就业和社会保障政策
就业政策上面，社会保障方面要进行进一步提高。比如对于老年人的社会保障方面，对于失业人群的社会保障方面，还是可以进一步给予一些增量政策。而且面对现在出生人口数量的下降，能不能在育幼补贴方面给予一定规模支持。侧重点还是在促消费方面。
资本市场展望：
今年上半年港股市场比较受追捧，呈现比较繁荣的情况。港股表现好于预期。
特朗普极限施压的政策也经常发生变化，他也在考虑——对其他国家加征关税，他自己也同样会受到伤害。所以他的政策调整也给市场提供了缓冲机会。投资者从之前的悲观预期慢慢转向中性，加上目前整体A股市场估值水平也比较合理。下半年资本市场表现可能也会好于预期。
对于港股，估值优势是其优势所在。港股总体估值水平，就A+H股还是存在一定价差，虽然目前价差已经显著收窄，但可能还会进一步收窄。港股这一波上涨的话，它的力度可能会更大一些，因为它代表着投资者的成熟和理性。
对于还没有上车的人，有没有必要趁这股风潮上车？李迅雷认为港股的估值优势明显，价差收窄趋势可能持续。
核心观点总结
高债务的本质是"老年病"：发展时间越长，累积问题越多，债务水平自然越高。发达国家债务率高于发展中国家，是发展路程更长的必然结果。
债务攀升大概率不可避免：改革是动蛋糕的，阻力大、成功率低，最终还是靠举债解决问题。西方国家通过财政与央行配合（央行买国债）来掩盖而非解决问题。
美日债务问题严重但尚有韧性：不会马上爆发危机，仍有应对空间。美国的优势是美元信用——瘦死的骆驼比马大；日本的特点是内债为主、国际冲击力小。
中国债务的独特性：地方政府杠杆高，但国有资产优势明显，偿债能力较强。地方债的病根是投资拉动型增长模式——投资对GDP贡献长期40%以上，是国际平均水平的两倍。
化债核心是体制机制改革：增加居民收入，让消费成为增长主动力。化债要改善债券结构，用低成本债务置换高成本隐性债务。
每次危机都是投资机会：曲线陡峭时介入。政府的任务是平滑曲线，往下陡峭时买入、往上陡峭时卖出。
黄金是长期配置品种：在全球经济动荡、地缘冲突加剧、对美元信用担忧的背景下，避险功能突出，长期向上。因为世界不是变得越来越好，而是矛盾在不断累积。
2025年下半年展望：经济下行压力存在，但政策有空间。港股估值优势明显、代表投资者成熟和理性，资本市场表现可能好于预期。